A l’instar de beaucoup de ses comparables cotés à la Bourse de Paris, Icade paye un lourd tribut à la crise sanitaire. C’est même un euphémisme puisque l’action de cet opérateur présent sur la promotion et la gestion d’un patrimoine immobilier (tertiaire et santé) concède environ 45% depuis le début de l’année, soit trois plus que le CAC 40 par exemple. Certes, les investisseurs ont de bonnes raisons de se méfier du compartiment immobilier. Dans les activités de bureaux, par exemple, la crise sanitaire a fait voler en éclat bon nombre de certitudes. Le télétravail s’est banalisé, ce qui pose la question de l’intérêt pour les entreprises de louer des surfaces à des prix d’or. Crise économique oblige, de nombreux clients de foncières rencontrent aussi des difficultés. Le risque de renégociations de baux à la baisse ou, pire, de résiliations entraînant une augmentation des taux de vacances, est redouté.

Voilà pour le scénario noir imaginé par de nombreux investisseurs. Car la réalité est pour l’instant tout autre. Mais, dans les faits, on constate un net reflux du télétravail (de moitié par rapport à la période du confinement, du moins en France) et des difficultés modérées pour le recouvrement des loyers. Les taux d’occupation restent en outre élevés. Les résultats semestriels d’Icade illustrent cette résilience. A partir d’un chiffre d’affaires de 622 millions d’euros, en baisse de 8,3%, le groupe a généré un cash-flow courant de 161,3 millions, en repli limité de 7,8%. Il convient de noter qu’Icade a été mécaniquement impacté, dans son activité de promotion, par l’arrêt des chantiers, puisque les facturations se font à l’avancement. Les dommages occasionnés par l’épidémie sur les métiers de foncière ont été plus limité. Icade évoque des éléments non courants que le groupe estime à date à environ 50 millions d’euros. Ces éléments sont les coûts d’inefficience, des abandons exceptionnels de loyers (TPE), des pertes de valeur sur actifs.

Une valorisation anormalement basse

Parmi les satisfactions du début d’année, on soulignera la résistance de la valeur du patrimoine. Au 30 juin 2020, cet indicateur atteignait 11,6 milliards d’euros, en hausse de 0,5% à périmètre courant (+0,5%) et quasi stable à périmètre constant (-0,4%). La légère baisse à périmètre constant sur la Foncière Tertiaire (-0,6%) s’explique principalement par l’anticipation de revue à la baisse des hypothèses d’indexation, tandis que la légère hausse sur la Foncière Santé (+0,1%) reflète la résilience du modèle de Santé. Mesurant d’une certaine façon la création de valeur pour les actionnaires, l’actif net réévalué (valeur du patrimoine déduction faite de l’endettement) a progressé de 1,2% pour atteindre 92,2 euros par action. Une belle performance qui contraste avec l’érosion de la capitalisation boursière. Au cours actuel, Icade décote d’un peu plus de 40% par rapport à son actif net réévalué. Dit autrement, les investisseurs anticipent une baisse à venir des résultats du groupe et une tendance baissière sur la valorisation des actifs. Il nous semble plus que prématuré d’adopter un tel scénario. Proche de ses clients, Icade est parvenu jusqu’ici à minimiser les effets de la crise. Gageons qu’il en sera de même au deuxième semestre et au-delà. Parmi les catalyseurs pour un rebond du titre, on soulignera le rendement élevé (7,4% sur la base d’un dividende de 4,01 euros) et la journée investisseurs de novembre prochain. Celle-ci sera l’occasion de détailler davantage ses perspectives dans l’après-Covid. D’ici là, nous pensons que le potentiel de rebond est suffisamment conséquent pour prendre position.

Notre conseil : achetez Icade à 52,5 euros pour viser un retour à 60 euros dans un premier temps. Code Isin : FR0000035081.